Classement des cabinets d’avocats en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de plus de 300 millions d’euros

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).

 

 

Classement des cabinets d’avocats en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de 50 à 300 millions d’euros

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).

 

 

Classement des cabinets d’avocats en capital développement et en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de moins de 50 millions d’euros

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).

 

 

Entreprises sous LBO et start-up tirent profit de l’appétit des fonds

Les poches toujours bien pleines, les fonds sont à la manœuvre pour investir et déployer leurs capitaux. Selon les données de FranceInvest, ils ont alloué pas moins de 7,8 milliards d’euros à 1 180 entreprises au cours du premier semestre 2019, soit une progression de près de 28 % par rapport à la même période de 2018. Un engouement qui profite à toutes les tailles d’entreprise et tous les segments du marché, les LBO étant en outre facilités par une grande disponibilité de la dette. Résultat, les acheteurs se livrent une compétition féroce, et les prix des beaux actifs s’envolent, avec une moyenne, pour le mid market, qui dépasse les 10 fois l’Ebitda selon la dernière édition de l’indice Argos. «La concurrence pousse également les fonds à faire preuve de plus de souplesse sur la forme de l’investissement, note un avocat. Certains acceptent, par exemple, d’être minoritaires alors que leur stratégie habituelle est plutôt d’investir en majoritaire.»

Des build-up toujours plus nombreux

Le besoin d’investir, mais aussi de créer de la valeur malgré des multiples d’acquisition élevés, encourage par ailleurs les actionnaires financiers à intensifier les stratégies de croissance externe. A défaut de nouveau LBO, beaucoup d’équipes de gestion se concentrent sur des build-up. L’étude «Buy & Build Monitor» de Silverfleet, qui analyse les opérations de croissance externe menées par des entreprises sous LBO du mid market européen, recense pas moins de 368 build-up sur le seul premier semestre 2019 : le plus haut niveau depuis vingt ans.

Au niveau des cabinets d’avocats, Latham & Watkins et Weil, Gotshal & Manges mènent toujours la danse sur le large cap, tandis qu’un autre Anglo-Saxon, Kirkland & Ellis, fait son entrée dans le classement. Un peu plus d’un an après l’ouverture du bureau parisien par Vincent Ponsonnaille et Laurent Victor Michel, le duo s’est montré relativement discret même s’il a été impliqué sur quelques grosses opérations, comme le rachat des hôtels B&B par Goldman Sachs ou l’introduction en Bourse de Verallia. Quant à leur cabinet d’origine, Linklaters, il s’est positionné sur quelques beaux deals, comme le nouveau LBO de Webhelp réalisé par Groupe Bruxelles Lambert, ou le rachat du courtier April par CVC. Freshfields a également maintenu un haut niveau d’activité, accompagnant notamment la reprise partielle de Picard par l’industriel Arysta (Lion Capital gardant la majorité du capital), ou encore Charterhouse Capital Partners lors de la vente de l’entreprise d’événementiel Comexposium à Crédit Agricole Assurance. Un de ses clients souligne par ailleurs «l’expérience des situations complexes et la capacité à délivrer» de l’équipe : «l’une des meilleures de Paris», ajoute-t-il. Pour sa part, White & Case a augmenté sa force de frappe, un an après l’intégration de l’ancienne équipe d’Orrick (Saam Golshani, Alexis Hojabr et Guillaume Vitrich).

Du côté des développements, Shearman & Sterling a recruté Thomas Philippe début octobre. Accompagné de deux collaboratrices, l’ancien associé de Mayer Brown, où il exerçait depuis 2002, a, au cours des dernières années, épaulé LBO France ou encore Weinberg Capital sur plusieurs transactions.

Des développements sur le mid et le small cap

Sur le mid-cap, Paul Hastings a accueilli, fin septembre, Charles Cardon, en provenance de Dechert. Ce dernier conseille des fonds lors de leurs opérations de LBO et intervient également sur des opérations ayant des implications boursières, que ce soit des introductions en Bourse ou des retraits de cote (PtoP) menés par des fonds. Une compétence également acquise par Hoche Avocats avec l’arrivée de Didier Fornoni (ex-Dentons), un spécialiste du droit boursier dont l’expertise pourrait être mise à profit des fonds souhaitant faire des PtoP. Autre mouvement à signaler, celui de Jérôme Patenotte. L’associé a quitté Gowling, l’été dernier, pour créer et développer le pôle private equity de Simmons & Simmons, qui devrait donc vraisemblablement faire son entrée dans les classements l’année prochaine. Même remarque pour Winston & Strawn, qui a enregistré, en octobre dernier, l’arrivée de quatre associés en provenance de K&L Gates, avec Jean-Patrice Labautière et Nicola Di Giovanni, deux spécialistes du corporate, ainsi que de Mounir Letayf en banque et finance et Bertrand Dussert en droit fiscal.

Du côté des acteurs historiques, la qualité du travail de De Pardieu Brocas Maffei est soulignée par un fonds qui témoigne : «C’est le cabinet avec lequel nous avons réalisé le plus grand nombre de transactions. Jean-François Pourdieu et ses collaborateurs nous ont toujours donné entière satisfaction.» Plusieurs nominations sont également à souligner, comme celle de Matthieu Lampel chez DLA Piper, celles de Marie Pouget et Grégoire Zeitoun au sein d’AyacheSalama, ou encore la promotion de Thomas Dupont-Sentilles au sein de Goodwin. L’équipe dirigée par Maxence Bloch a par contre enregistré le départ Pierre-Louis Sévegrand (spécialisé en LBO) pour Chammas & Marcheteau.

Le small cap s’est montré tout aussi actif, tant en termes de nombre de deals que d’actualités au sein des conseils. Suite à la fermeture d’Axten Avocats, en novembre dernier, Lamartine Conseil a accueilli la majorité des équipes, dont Clyve Monfredo et Maryline Pic-Dehongher, deux spécialistes du financement, intervenant notamment sur des opérations de LBO. Pour rappel, au printemps 2018, le cabinet avait vu partir cinq de ses associés : Isabelle Horvilleur-Bars, Florence Savouré et Guillaume de Ternay en corporate, ainsi que Delphine Dillemann et Emmanuelle Prost en fiscal pour fonder Apollo. Dix-huit mois plus tard, le pari semble réussi, le cabinet accompagnant de nombreux fonds et PME dans leurs opérations small cap, tant sur les sujets corporate que fiscaux. Levine Keszler, née à la même époque sous l’impulsion de Serge Levine et Pierre Treille, deux anciens de CVML, et d’Aude Manzo-Keszler, une ancienne de Brown Rudnick, intègre également les classements. La jeune boutique a par ailleurs poursuivi son développement en recrutant, fin 2018, un quatrième associé. Nicolas de Courtivron, qui officiait depuis 2015 au sein de McDermott Will & Emery, conseille des fonds et des dirigeants dans le cadre de leurs opérations. Un client souligne d’ailleurs «la compétence et la flexibilité» de l’équipe. Autre retour positif pour Cohen Amir-Aslani, dont l’un des clients témoigne : «L’accompagnement professionnel mais aussi personnel est excellent. Etre épaulé moralement avec des conseils perspicaces à des moments clés de négociations est un élément important et rare.»

Pour sa part, LamyLexel a intégré Arnaud Lafarge, qui était collaborateur senior chez DLA Piper, et HPLM a élargi ses rangs en nommant Aurélie Bonsch associée.

L’attraction du capital-innovation

Longtemps considéré comme le parent pauvre du capital-investissement, quelque peu délaissé par les investisseurs comme par leurs conseils, le capital-innovation a désormais trouvé ses lettres de noblesse. Porté par la digitalisation de l’économie et l’engouement pour la French tech, ce segment de marché a vu ses investissements progresser de 23 % entre le premier semestre 2018 et le premier semestre 2019, pour atteindre 996 millions d’euros. Cette progression des investissements s’accompagne d’une hausse de 7 % du ticket unitaire moyen. Si ce dernier s’établit à près de 2 millions d’euros, les fonds levés par les jeunes pousses prometteuses peuvent aller bien au-delà, les méga-levées dépassant les 50 millions d’euros étant moins rares que par le passé.

Les entreprises de la tech séduisent, et ce, même au-delà des acteurs traditionnels que sont les venture capitalists (VC) et les fonds corporate. KKR a par exemple accompagné Tiger Global Management dans un tour de table de 60 millions de dollars (54 millions d’euros) destiné à l’éditeur de logiciels de gestion des achats Ivalua. De même, Bain Capital a mené un pool d’investisseurs lors d’une levée de 70 millions de dollars (63 millions d’euros) par Mirakle, une jeune pousse française spécialisée dans les solutions de marketplace.

Un dynamisme qui suscite aussi l’intérêt des conseils qui sont de plus en plus nombreux à vouloir se positionner sur ce marché.

Degroux Brugère a ainsi accueilli l’été dernier Jérémie Swiecznik qui exerçait jusqu’à présent au sein de Luchtenberg Avocats. Accompagné d’un collaborateur, il complète l’expertise d’Augustin Fleytoux, plutôt actif en matière de LBO, et développe l’activité capital-innovation (à noter toutefois que son arrivée récente ne lui permet pas encore d’être classé cette année). De même, le cabinet Bersay a été rejoint, début novembre, par Pierre-Louis Périn. Ancien associé de SJ Berwin (devenu King & Wood Mallesons), puis de Reed Smith, il intervient sur différents types d’opération de private equity, notamment en capital-innovation et capital-développement. Charles Russell Speechlys a pour sa part promu Renaud Ferry. Ce dernier accompagne des start-up, des fonds d’investissement et des business angels dans les secteurs de la technologie et du numérique.

Mais malgré quelques développements et montées de certains cabinets, le paysage des conseils n’en est pas bouleversé pour autant. Gide et Jones Day conservent une position prépondérante sur les grosses levées de fonds, sur lesquelles interviennent également Baker McKenzie et Dechert. Des cabinets français plus petits, mais bénéficiant d’une forte expérience dans cette matière, tirent également leur épingle du jeu, à l’image de Chammas & Marcheteau ou Villechenon. Un client de ce dernier explique ainsi avoir choisi le cabinet «pour la compétence et la prise de responsabilité des avocats». A noter par ailleurs, l’absence d’Orrick qui n’a pas souhaité soumissionner.

Classement des cabinets d’avocats spécialisés en capital-innovation

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).

Les management packages s’inscrivent dans la continuité

La multiplication des LBO à répétition accroît le pouvoir conféré aux managers dans les opérations. Elargissement des cercles de collaborateurs actionnaires, négociation d’une gouvernance favorable aux dirigeants, voire reprise de majorité par ces derniers, les packages suivent les lignes édictées par les hommes clés de l’entreprise.

Les managers français, tout du moins les plus aguerris, continuent de profiter de leur position plus que favorable pour imposer leurs desiderata aux fonds. Conscients de l’envolée des prix d’acquisition et du risque que cette courbe de valorisation marque un temps d’arrêt, ils négocient un abaissement des seuils de déclenchement des mécanismes d’intéressement. «Les packages s’enclenchent à un niveau de rentabilité plus bas que par le passé, mais avec un pourcentage de rétrocession également plus faible», note un praticien. Une façon de répondre à l’incertitude qui pèse sur la rentabilité des futures sorties.Outre de bonnes conditions financières, les hommes clés de l’entreprise sous LBO veillent également à obtenir une gouvernance qui leur soit favorable, en étant particulièrement attentifs aux clauses encadrant les conditions de révocation du management ainsi que celles sur la conduite du process de sortie. Les success stories du LBO permettent même à certains managers de prendre le contrôle aux côtés d’un fonds qui se contente d’une place de minoritaire significatif. Ce fut notamment le cas des dirigeants du courtier Siaci Saint-Honoré, qui après trois années passées sous l’égide d’Ardian, sont devenus majoritaires avec le soutien de Charterhouse. Des mégadeals qui impliquent généralement un cercle très élargi de managers. Près de 300 cadres ont ainsi investi dans l’opération de Siaci Saint-Honoré. Plus récemment, la reconfiguration du capital de Spie batignolles a été l’occasion de faire entrer 200 nouveaux managers au capital du géant du BTP, qui comptait déjà 160 collaborateurs actionnaires. Un vrai enjeu pour l’entreprise, comme pour ses conseils, qui doivent trouver la structure la plus adaptée.

Une relative stabilité

L’heure n’est cependant pas à l’innovation. Les spécialistes de la matière restent sur des outils classiques et éprouvés, comme des actions de préférence ou des actions gratuites. Quel que soit l’outil utilisé, dirigeants et conseils savent qu’ils doivent être en mesure de défendre le mécanisme choisi, en montrant notamment la prise de risque encourue par les managers. Dans un avis rendu fin 2017, le Comité de l’abus de droit fiscal a confirmé que cette notion jouait un rôle clé dans l’analyse d’un package. Mis en place à l’occasion d’un nouvel LBO, un mécanisme de reverse ratchet, qui visait à reluer les managers en cas de succès de l’opération, a d’abord été contesté par l’administration fiscale. Mais le Comité lui a donné tort. Il a ainsi souligné l’importance de l’investissement réalisé par les fondateurs et les cadres, et donc reconnu que ces derniers avaient pris un risque d’investisseur.

Au niveau des conseils, les usual suspects conservent leur place sur le marché, et dans notre classement, avec d’une part les cabinets 100 % dédiés aux dirigeants, et d’autre part les structures full service. Si l’on retrouve dans la première catégorie, Scotto & Associés ou Opleo Avocats, il faut noter l’entrée dans le classement de Jeausserand Audouard qui, en quelques années, s’est octroyé une belle place sur le marché du conseil aux managers. Un dirigeant témoigne ainsi du «professionnalisme de l’équipe», de sa «réactivité et de la complémentarité des associés». Autre retour positif pour Claris Avocats. Des managers ayant sollicité le cabinet dans le cadre d’une opération de LMBO apprécient le «travail de très grande qualité» et «la disponibilité» de l’équipe.

Parmi les cabinets d’affaires, Mayer Brown reçoit un commentaire positif d’un client qui souligne «l’expertise et les conseils pointus apportés dans le cadre de la négociation et la mise en œuvre d’un management package et d’une opération d’actionnariat des salariés». La firme américaine poursuit d’ailleurs son développement avec la promotion au rang d’associé de Caroline Lan ainsi que le recrutement de Sébastien Delaunay en qualité de counsel. Cet ancien de Shearman & Sterling apporte son expertise en matière d’actionnariat salarié.

Coralie Bach

Classement des cabinets d’avocats conseils des managers dans les opérations de LBO

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables

de pratique sont indiqués en gras)

 

 

Management package : un risque social encore mal appréhendé

Si les angles d’attaque de l’administration fiscale pour requalifier les plus-values réalisées par les managers en salaire sont plutôt bien connus, la situation est autre en matière sociale. La décision de la Cour de cassation sur ce sujet laisse ainsi quelques questions en suspens.

Le besoin d’investir des fonds continue de placer les managers dans une position favorable dans les négociations. Intéressement financier, structuration de la gouvernance, définition des clauses de good et bad leaver, chaque point est étudié avec attention. Les dirigeants les plus courtisés s’offrent même le luxe de jouer les arbitres entre les candidats à la reprise, voire d’influer sur les options de structuration de la dette. Mais tous ne sont pas logés à la même enseigne. Les managers expérimentant leur première opération de LBO, et/ou étant peu présents au capital, ne sont pas en mesure d’avoir les mêmes exigences. Une réalité parfois difficile à accepter et qui nécessite, bien souvent, une grande pédagogie de la part des conseils. En la matière, les boutiques dédiées aux dirigeants continuent d’occuper une place prépondérante sur le marché, à l’image de Scotto Partners, Opleo Avocats, Jeausserand Audouard, ou encore Claris Avocats, même si des équipes spécialisées œuvrant au sein de cabinets full service parviennent également à tirer leur épingle du jeu. C’est le cas notamment d’Henri Pieyre de Mandiargues, chez McDermott Will & Emery, qui a été élu avocat de l’année. Autre équipe phare dans le domaine de l’accompagnement des dirigeants, celle de Jean-François Louit et Caroline Lan. En septembre dernier, le duo d’associés a quitté Mayer Brown, où il exerçait depuis 2015, pour développer la pratique management package chez Gide. Tous deux accompagnent leurs clients sur les sujets d’intéressement et d’actionnariat salarié, et interviennent plus généralement sur les différentes questions de gouvernance et de rémunération des dirigeants. Gageons qu’ils devraient, dès l’année prochaine, réintégrer les classements en bonne place sous la bannière de leur nouveau cabinet.

Des décisions en demi-teinte

Les professionnels du droit ont en tout cas de nombreuses occasions de mettre en œuvre leur savoir-faire, qui doit par ailleurs évoluer au gré de la jurisprudence. Cette dernière est assez fournie sur le plan fiscal et semble confirmer l’importance de la prise de risque par les managers pour éviter toute requalification en salaire, même si l’appréciation de cette prise de risque peut encore soulever des débats. Plus récent, l’enjeu social qui, par le même mécanisme de requalification en salaire, fait peser un risque d’assujettissement des gains aux charges salariales et patronales, semble, lui, plus difficile à appréhender.

Sur ce sujet, la décision de la Cour de cassation sur les gains de cession de BSA (bons de souscription d’actions) dans l’affaire Lucien Barrière était très attendue (Civ. 2e, 4 avr. 2019, n° 17-24.470, Barrière). Elle semble toutefois laisser les spécialistes de la matière quelque peu sur leur faim. La Cour de cassation estime que la plus-value ne peut être considérée comme un avantage salarial que si les BSA ont été attribués à des «conditions préférentielles» mais ne fournit pas d’élément pour définir les caractéristiques de cet avantage… Il faudra encore attendre la décision de la cour d’appel de renvoi, saisie à nouveau de l’affaire. La «saga» sur les management packages est donc loin d’être terminée.

Enfin, les salariés d’entreprises sous LBO, qui bénéficient déjà parfois de la mise en place de FCPE (Fonds communs de Placement d’Entreprise), devraient à l’avenir pouvoir davantage tirer profit de la cession de leur société. La loi Pacte permet en effet aux fonds d’investissement de partager avec les salariés une partie des gains obtenus lors de la cession de l’entreprise, et ce, sans leur faire prendre de risque, puisqu’aucun investissement n’est nécessaire. Saluée par FranceInvest, cette disposition doit également permettre aux investisseurs financiers de soigner leur image auprès du grand public.

Classement des cabinets d’avocats spécialisés en structuration de fonds

(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables

de pratique sont indiqués en gras)

 

 

Structuration de fonds : une activité chargée pour tous les segments du marché

Malgré quelques interrogations sur les rentabilités futures, qui pourraient être pénalisées par l’envolée des prix d’acquisition des actifs, les investisseurs restent fidèles au private equity. Un engouement qui profite aux équipes spécialisées en LBO comme à celles positionnées sur le capital-innovation ou capital-développement.

Dans un contexte de taux bas et de recherche de rendement, le non-coté recueille toujours les faveurs des investisseurs (LPs). Avec 8 milliards d’euros collectés par les fonds tricolores au premier semestre 2019, les levées pour le private equity connaissent ainsi une hausse de 21 %, par rapport à la même période de l’année précédente. Si les équipes spécialisées en LBO continuent, logiquement, à lever le plus de capitaux, les fonds de capital-développement comme de capital-innovation voient également leurs souscriptions augmenter. Idinvest Partners a par exemple collecté 350 millions d’euros pour Idinvest Digital Fund III, dépassant de 50 millions d’euros son objectif initial. Une progression des levées en partie portée par la montée en puissance des investisseurs internationaux qui apportent près de la moitié des souscriptions, alors qu’ils représentaient, en moyenne annuelle, près de 40 % sur la période 2009-2018.

L’importance des co-investissements

Quelles que soient leur nationalité ou leur typologie (institutionnel, family office, fonds souverain, etc.), les LPs se rejoignent souvent sur un certain nombre de demandes. Parmi elles, les droits accordés par les gestionnaires du fonds, en matière de co-investissement. Selon le baromètre Coller Capital, qui interroge chaque année une centaine d’investisseurs internationaux en private equity, près de 70 % d’entre eux sont actuellement engagés dans une relation de co-investissement, et 44 % recherchent de nouvelles opportunités. Un sujet d’attention et de négociation pour les avocats qui doivent parfois concilier des horizons de sortie un peu différents entre le fonds et son co-investisseur.

En France, la loi Pacte a par ailleurs apporté de nouvelles perspectives pour le non-coté en favorisant l’introduction d’investissement en private equity dans les assurances-vie. Les fonds professionnels de capital investissement (FPCI) et les fonds professionnels spécialisés (FPS) sont désormais éligibles aux unités de compte d’assurance-vie, dans la limite d’un plafond de 50 % de l’encours du contrat. Une avancée pour le secteur, même si les conditions fixées par le décret restreignent cette possibilité aux investisseurs professionnels ou pouvant s’acquitter d’une prime supérieure ou égale à 100 000 euros.

De même, depuis le 1er janvier 2019, la souscription de parts de fonds d’investissement est désormais éligible au mécanisme de remploi d’apport-cession. Ce dernier permet aux dirigeants ayant cédé leur entreprise de bénéficier d’un avantage fiscal en réinvestissant leurs plus-values de cession dans une activité économique.

Quelques mouvements chez les cabinets anglo-saxons

Du côté des conseils, les principales évolutions sont à noter au sein de deux cabinets anglo-saxons. Allen & Overy a ainsi annoncé, en juillet dernier, l’arrivée d’Antoine Sarailler, en qualité d’associé au sein du département marché de capitaux internationaux. Accompagné de deux collaborateurs, ce spécialiste de la structuration de fonds, qui officiait chez Dechert depuis 2012, renforce l’équipe de Brice Henry, dédiée à la gestion d’actifs et la réglementation financière. Il accompagne ses clients dans la création, structuration et distribution de fonds d’investissement, et assiste également des investisseurs institutionnels dans le cadre de leurs investissements primaires et secondaires. Quelques mois après ce départ, Dechert a pour sa part accueilli Cyril Fiat. Ancien conseiller juridique du fonds de pension de la Banque mondiale, en charge des aspects juridiques des investissements et de la négociation des mandats de gestion, il intervient sur les différents pans du private equity (LBO, venture, fonds de fonds) ainsi qu’en infrastructure, dette et mezzanine. Il accompagne également ses clients sur les aspects réglementaires de la gestion d’actifs ainsi que des investisseurs privés ou institutionnels dans le cadre de leurs investissements dans les actifs alternatifs.

L'intégralité du Classement Private Equity 2020 en PDF