Malgré l’effet coup de frein qui a accompagné l’éclatement de la crise sanitaire dans les premières semaines des mois de mars et d’avril, les fonds ont toujours les poches suffisamment profondes pour investir notamment dans le non-coté qui remporte tous les suffrages. Les processus d’enchères ont redémarré et la compétition autour de beaux actifs résilients à la Covid-19 (santé, digital, infrastructures, etc.) est repartie de plus belle. Mais le chemin reste étroit avec des valorisations teintées «d’Ebitdac» (Ebitda Covid-19) et les risques sont nombreux dans un secteur économique maintenu artificiellement sous oxygène par les PGE et autres mesures de soutien gouvernementales.
Classement des cabinets d’avocats en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de plus de 300 millions d’euros
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).
Classement des cabinets d’avocats en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de 50 à 300 millions d’euros
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).
Classement des cabinets d’avocats en capital développement et en LBO dont la majorité des opérations porte sur des entreprises de moins de 50 millions d’euros
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).
Le private equity plutôt «Covid-proof» en 2020
Dans un contexte mouvementé, le marché du capital-investissement s’est montré résilient comme l’atteste l’étude réalisée par FranceInvest et Grant Thornton sur l’activité des investisseurs au premier semestre 2020. Près de 7,7 milliards d’euros ont été investis dans 1 050 entreprises sur cette période. Si le fléchissement (1%) des montants investis est très léger par rapport à 2019 (7,8 milliards d’euros), le nombre d’entreprises ayant attiré ces capitaux a baissé de 11 % (1 180 entreprises en 2019). En termes de levées de fonds, on remarque une hausse des souscriptions de la part des compagnies d’assurance, des personnes physiques et family offices, ainsi que des banques. Signe qu’il faut aller chercher la croissance en dehors de nos frontières en multipliant les build-up notamment, 30 % des montants l’ont été hors de France, même si les trois quarts des entreprises accompagnées au premier semestre sont basées dans l’Hexagone.
Autre observation faite par FranceInvest et Grant Thornton : le nombre de cessions a diminué sur le premier semestre et la part des rachats opérés par des industriels a augmenté. Cela démontre que certaines sociétés doivent parfois trouver plus rassurant de rejoindre un environnement corporate ou bien que les industriels sont prêts à mettre plus d’argent sur la table pour remporter des actifs stratégiques pour leur croissance. Selon un des cabinets participant à notre classement, même si les fonds étrangers viennent de plus en plus investir en France, les entreprises qui pourraient les intéresser ne sont pas si nombreuses et risquent de diminuer compte tenu de l’aggravation de la crise. La quasi-totalité des sociétés de gestion ont d’ailleurs dû mettre en place des plans d’action pour soutenir leurs entreprises en portefeuille, que ce soit en termes de management ou de refinancement. Les contrats d’acquisition et de financement ont aussi eu tendance à intégrer plus de mécanismes tels que des MAC clauses, des earn-outs et des clauses d’ajustement de prix, en lieu et place de la «locked box» qui était devenue peu ou prou la norme dans la vaste majorité des opérations de private equity.
Concernant les valorisations, sujet ô combien épineux mais central, la difficulté actuelle des investisseurs dans l’analyse des dossiers, comme le relève un avocat de notre classement, est de déterminer, au vu des résultats des cibles, si les difficultés sont essentiellement conjoncturelles ou si elles relèvent de problématiques plus structurelles. Les cibles pour lesquelles il sera possible d’établir qu’elles ne connaissent pas d’autres problèmes que ceux éventuellement liés à la conjoncture devraient rapidement tirer leur épingle du jeu, avec des marges de négociation importantes, ce qui devrait leur permettre d’augmenter leur prix de cession et de négocier des opérations sans garanties. Sur cette base, quels pronostics peut-on se risquer à tenter ? Sans doute, comme le souligne fort justement un cabinet actif sur le segment du midcap, faut-il s’attendre à ce que les prochains mois dessinent une dichotomie du marché du LBO avec, d’une part, des actifs de haute qualité toujours hautement valorisés dans des secteurs clés comme la santé ou les technologies et, d’autre part, des actifs en difficulté (tourisme, transport aérien, divertissement, hôtellerie), qui s’inscrivent davantage dans un schéma de restructuring.
Des capital-risqueurs qui s’interrogent mais avancent
Le capital-innovation résiste bien également avec 865 millions d’euros investis dans 474 entreprises au premier semestre contre 996 millions d’euros dans 496 entreprises sur la même période en 2019, certains secteurs comme la fintech, la santé ou l’alimentaire étant moins impactés que d’autres plus touchés par les retombées économiques de la crise sanitaire. Comme le note par ailleurs un des cabinets interrogés pour ce classement, le confinement a retardé un certain nombre de dossiers de venture, du fait de l’absence de rendez-vous physiques qui sont importants pour les capital-risqueurs pour évaluer la personnalité des fondateurs. Les fonds peuvent faire preuve pour certains d’entre eux d’une forme d’attentisme et de frilosité, relève un observateur du marché, tandis qu’un autre parie sur l’optimisme intrinsèque des acteurs de ce marché qui dispose à ce titre d’une forte capacité de résistance à la crise et d’une belle aptitude au rebond. Reste que l’octroi des PGE a quelque peu faussé l’appréciation des besoins immédiats des start-up qui, pour certaines, ont été contraintes de décaler leur levée. Confiants, nombre de cabinets de la place parient néanmoins sur une accélération dans les prochains mois afin de rattraper le retard pris sur les opérations et le déploiement des capitaux.
Le segment du large cap a encore vu de belles opérations se faire notamment dans la santé, l’alimentaire ou l’éducation pour ne citer que quelques exemples. En novembre, le fonds européen PAI Partners a ainsi annoncé sa prise de participation majoritaire au capital d’Euro Ethnic Foods (450 millions de chiffre d’affaires annuel), actionnaire des rayons épicerie de l’enseigne Grand Frais aux côtés de Léo et Patrick Bahadourian. Grand Frais compte 240 points de vente et son volume d’affaires s’est élevé à 2,4 milliards d’euros en 2019. Quelques mois auparavant, c’est Galileo Global Education, groupe international présent dans l’enseignement supérieur (ESG Ecole de Commerce, Cifacom, IESA, Cours Florent, Strate, etc.) qui avait fait les gros titres de la presse quand son actionnaire majoritaire, Providence Equity Partners, était entré en négociations exclusives en vue de la recomposition du tour de table autour d’un consortium d’investisseurs incluant CPPIB, Montagu, Téthys Invest et Bpifrance, le tout valorisant Galileo à plus de 2 milliards d’euros.
Des mouvements concentrés sur le smid-cap
Côté cabinets d’avocats, c’est sans doute sur la tranche des deals 50-300 millions d’euros et moins de 50 millions d’euros que l’on a pu observer le plus de changement de boutiques et de recrutements significatifs sur la période couverte par notre classement (octobre 2019-novembre 2020). Autre évolution à noter dans la vie des cabinets parisiens : le lancement de Nabarro Béraud Avocats après le départ en octobre 2020 de Jonathan Nabarro, un des fondateurs de Nabarro & Hinge, qui se rebaptise NH Law à cette occasion. Hoche Avocats dont un client loue «la fiabilité et la relation de long terme» a recruté Edith Boucaya en provenance de Paul Hastings pour renforcer son pôle M&A/Private equity en novembre de cette année, quelques mois après avoir intégré Jérôme Mas en provenance de De Pardieu Brocas Maffei au sein de son département fiscal. En mai, Gowling WLG a accueilli Patrick Mousset au sujet duquel des clients disent que ses «solides références en M&A et en montage de partenariats avec des fonds d’investissement ont constitué des critères déterminants dans leur choix de le retenir lui et le cabinet pour les accompagner dans la négociation avec des fonds d’investissement en vue de sélectionner un partenaire de long terme». En septembre, c’est Emilie Renaud, précédemment associée chez Lamartine Conseil spécialisée en fiscal, qui a également rejoint le cabinet. De son côté, PwC Société d’Avocats a enregistré le départ en novembre de Jérôme Gertler qui espère bientôt «rejoindre une structure qui mériterait certainement d’apparaître dans nos classements». Suspens donc.
Enfin, parmi les cabinets opérant plus fréquemment sur des deals d’une valeur inférieure à 50 millions d’euros, on note le départ de Cédric Vincent, ex-associé chez Lerins & BCW nommé directeur juridique de Reworld Media en juin. En janvier 2020, le fiscaliste Arnaud Viard, précédemment associé chez Archers, a intégré le cabinet Piotraut Giné Avocats (PGA) en qualité d’associé. En provenance de G&B Associés, Isabelle Gommé, qui intervient principalement en corporate, droit des affaires et droit social, a rejoint à la même période Vaughan Avocats dont un client apprécie la «qualité du contact avec les équipes».
Classement des cabinets d’avocats spécialisés en capital-innovation
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables de pratique sont indiqués en gras).
Management packages : l’heure de la renégociation a sonné !
Les business plans des entreprises ont été secoués par le repli d’activité et les difficultés économiques générées par la Covid-19. Des rounds de renégociation de management package sont donc à prévoir entre fonds et managers pour intégrer cette nouvelle donne dans leurs accords, sachant qu’il y aura deux cas à traiter : d’une part, les restructurations de packages dans des groupes confrontés à des difficultés financières plus ou moins importantes et d’autre part, des négociations de packages dans des opérations de LBO dans des secteurs convoités ou épargnés par la crise et se faisant sur des multiples de valorisation très élevés.
Tout comme celui des LBO, le marché des management packages («manpack») a connu un ralentissement certain au premier semestre 2020 lié à la crise sanitaire et aux mesures de confinement. Un moment de sidération passager qui a quand même poussé certains managers à se demander s’il était raisonnable d’investir dans les conditions définies antérieurement, alors même que la situation financière de l’entreprise allait être durablement impactée par la crise et qu’il deviendrait plus compliqué de délivrer les performances attendues. Sans parler de la difficulté de modifier des instruments émis dans le cadre d’un accord existant. Par ailleurs, comme le soulignait Jérôme Patenotte, associé chez Simmons & Simmons, dans une récente analyse publiée dans notre lettre du 2 septembre, «contrairement aux évolutions législatives ou réglementaires survenues dans la dernière décennie, qui ont permis la stabilisation du régime juridique et surtout fiscal des outils d’intéressement au capital des salariés ou des gestionnaires de fonds, celui des management packages de dirigeants de LBO reste un secteur orphelin et suspect».
Assurer des build-up sans anicroches dans un contexte tendu
Les aléas économiques liés aux répercussions de la pandémie ont de fait entraîné avec eux une distorsion entre les sociétés les plus exposées et celles ayant démontré leur résilience dans ce contexte d’incertitude. Comme le relève un observateur du marché ayant répondu à notre questionnaire, les sociétés les plus durement touchées et leurs actionnaires ont plus que jamais besoin d’un management de qualité, motivé à atteindre des objectifs parfois moins ambitieux que précédemment mais réalistes au regard de leur marché. Les entreprises les plus résilientes souhaitent ainsi maximiser leurs atouts en profitant de cette période pour consolider leur marché par de la croissance externe via des build-up, ce qui nécessite de réussir la phase d’intégration, tâche moins ardue quand le management des cibles est fidélisé. Ces entreprises peuvent aussi souhaiter lever de nouveaux fonds pour disposer des moyens de leurs ambitions, auquel cas les investisseurs font en sorte que les managers en poste partagent leur volonté de rentabiliser ces investissements. Pour toutes ces raisons, la plupart des cabinets interrogés pour notre classement tablent sur une reprise progressive de l’activité dans ce domaine au cours des prochains mois.
Pendant ce temps, les cabinets continuent de renouveler ou d’étoffer leurs équipes dédiées à ces sujets. En décembre 2020, Carole Degonse a quitté McDermott Will & Emery pour rejoindre chez Jeausserand Audouard l’équipe dédiée à l’accompagnement des dirigeants dans les opérations de LBO et animée par Alexandre Dejardin, Erwan Bordet et Elodie Cavazza. Elle a dernièrement accompagné le management de Sogetrel, spécialiste des réseaux de télécoms, dans le cadre d’un LBO sponsorless (valorisation de près de 300 millions d’euros) et de Geodesial, acteur français de l’ingénierie géomatique et de l’aménagement urbain entre autres dans le cadre d’un LBO avec Keensight Capital (valorisation d’environ 90 millions d’euros). En février, Marion Fabre a quitté Chammas & Marcheteau pour intégrer en qualité d’associée le cabinet Coblence Avocats qui présente l’avantage selon un client d’offrir «toutes les réponses à nos questions/problématiques» et de faire preuve d’une «réactivité immédiate».
Méthodologie de classement propre au LBO
En matière de LBO, le classement des cabinets a été divisé en trois tableaux correspondant aux principaux segments de valeurs d’entreprise. Les cabinets sont classés dans un seul tableau mais cela n’implique pas que certaines équipes n’ont pas de pratique sur les autres segments de valeur. Le classement porte sur le segment du LBO sur lequel les cabinets ont effectué la majorité de leurs opérations ou se sont particulièrement illustrés sur la période considérée.
Classement des cabinets d’avocats conseils des managers dans les opérations de LBO
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables
de pratique sont indiqués en gras)
Structuration de fonds : le sectoriel a la cote… et la relance aussi
L’année aura encore été très active en matière de levées de fonds malgré la crise de la Covid-19. De manière générale, on constate un fort appétit pour l’écosystème du private equity et l’émergence de fonds dédiés à des filières en particulier, notamment dans la sphère publique comme le fonds tourisme durable soutenu par Bpifrance et la Banque des territoires et qui vise à faire émerger et grandir des projets innovants et à fort ancrage territorial.
En dépit de la crise sanitaire, le marché français de la structuration de fonds s’est montré très actif jusqu’à maintenant. Cette bonne orientation est notamment due au dynamisme des investisseurs institutionnels très présents comme Bpifrance, le Fonds européen d’investissement (FEI), les assureurs et les banques. La tendance à la sectorisation des thèmes d’intervention des fonds s’est confirmée de même que celle de la progression de leur taille. Pour modérer cet enthousiasme, relevons tout de même que si les levées sont stables pour les acteurs historiques du marché, notamment ceux qui financent des actifs réels, quelques incertitudes peuvent planer sur les levées de fonds des jeunes équipes moins confirmées type «first-time funds». On note d’ailleurs une certaine concentration des acteurs qui doivent se montrer plus opportunistes dans leurs arbitrages et stratégies.
La crise sanitaire liée à la pandémie de Covid-19 a eu par ailleurs pour effet la création de plusieurs fonds de dette ou de capital-investissement ayant pour objet de soutenir des entreprises impactées par la crise (secteurs du tourisme et de la santé). Ainsi, la Fédération française de l’assurance (FFA) a mis en place une charte d’homologation pour ce type de fonds d’investissement, dans le cadre d’un engagement des assureurs français auprès des pouvoirs publics pour soutenir l’économie française affectée par la crise sanitaire. Cette charte s’inscrit dans le cadre de France Relance, plan de soutien à l’économie doté de 100 milliards d’euros lancé en septembre par le gouvernement.
Vers l’émergence de fonds de crypto-actifs
Les contextes du Brexit, de la renégociation de la convention fiscale franco-luxembourgeoise ou encore des crypto-actifs avec l’adoption de la loi Pacte (qui permettra aux fonds professionnels spécialisés, aux organismes de financement spécialisés et aux fonds professionnels de capital-investissement d’investir dans des crypto-actifs) feront naturellement évoluer l’industrie française de la gestion d’actifs dans les prochains mois, relève un spécialiste de la pratique interrogé dans le cadre de ce classement. Le Brexit rend plus attractifs les fonds d’investissement alternatifs (FIA) déclarés français et favorise le recours aux schémas de gestion financière déléguée par des sociétés de gestion de portefeuille françaises auprès d’entités britanniques. La loi Pacte, quant à elle, a donné la possibilité à certains FIA, notamment ceux de droit réservés à des investisseurs professionnels, d’investir dans des crypto-actifs, et en particulier des tokens émis par des sociétés non cotées lors d’un «initial coin offering» (ICO). Cela devrait permettre l’émergence de fonds de crypto-actifs, français voire paneuropéens, ayant pour objet d’incuber des émetteurs de tokens en investissant au titre du tour d’amorçage pré-ICO, ce qui constitue une véritable innovation juridique en matière de gestion d’actifs.
Côté acteurs, Clifford Chance, Willkie Farr & Gallagher, Jones Day, Joffe & Associés et Gide font toujours partie des leaders, et l’équipe de Lola Chammas et Christophe Sevennec chez Chammas & Marcheteau décroche une 5e étoile en raison d’une très belle année, tant sur le plan du nombre de dossiers, que de leur qualité et diversité. Dechert a réalisé une belle prise en recrutant Cyril Fiat en novembre 2019. L’ancien conseiller juridique du fonds de pension (27 milliards de dollars) de la Banque mondiale à Washington DC a rejoint le cabinet comme associé à Paris pour compléter l’équipe fonds d’investissement du cabinet. A noter chez Gide le départ en retraite d’une spécialiste de la structuration de fonds (fonds souverains, fonds de pension, etc.) : Ann Baker. Elle avait fait partie de la cohorte d’associés de chez Morgan, Lewis & Bockius qui avait rejoint le cabinet à l’automne 2013.
Classement des cabinets d’avocats spécialisés en structuration de fonds
(Les cabinets sont classés par ordre alphabétique au sein de chaque catégorie. Les responsables
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