SB Avocats et l’accélérateur TheFamily ont lancé fin décembre, en open source, l’Accord d’Investissement Rapide (AIR). Il s’agit d’un nouveau modèle d’investissement pour les start-up confrontées au besoin de lever des fonds pour financer l’amorçage de leur activité. Sacha Benichou, associé fondateur de SB Avocats, explique à ODA en quoi ce produit devrait faciliter le financement des jeunes pousses.
Pourquoi avoir créé ce nouvel outil d’investissement ?
Nous avons développé ce nouveau modèle d’investissement pour permettre à des investisseurs d’entrer très tôt dans une start-up, de manière quasi indolore, sans souffrir des inconvénients d’une levée de fonds classique ou d’une émission d’OC. Nous nous sommes inspirés de l’initiative de l’accélérateur américain Y-Combinator qui a lancé, au début du mois de décembre dernier, le «Safe» (Simple Agreement for Future Equity), car l’investissement par voie de dette convertible présentait des inconvénients en termes de mise en œuvre et de traitement comptable. Nous avons donc conçu le «AIR» qui repose sur l’utilisation de BSA avec une mécanique proche des BSA ratchet dont l’usage est largement éprouvé en France.
Pourquoi les outils traditionnels sont-ils plus difficilement applicables à l’investissement early stage dans une start-up ?
En amorçage, la valorisation d’une start-up est un point d’achoppement entre les fondateurs et les investisseurs et ne peut faire l’objet d’une évaluation objective. Souvent, elle est déterminée sur la base de critères tenant plus au taux de dilution que les fondateurs sont prêts à supporter qu’à une valeur économique mesurable de l’entreprise.
Par ailleurs, les levées en amorçage sont généralement d’une volumétrie faible, donc la question des coûts de montage y prend une acuité toute particulière. La dette convertible en phase d’amorçage, qui en raison de l’obligation pour les sociétés ayant approuvé moins de deux exercices sociaux d’avoir à faire précéder l’émission d’une vérification de l’actif et du passif par un commissaire aux comptes, induit une latence et un coût souvent incompatible avec la taille de l’opération. L’AIR permet de faire l’économie du débat frontal sur la valorisation et de réaliser l’opération en un temps record.
Comment fonctionne le BSA AIR ?
Le BSA AIR a une logique proche de celle du BSA ratchet. Pour simplifier, l’AIR consiste à émettre au profit d’un investisseur un BSA lui donnant le droit de souscrire, à valeur nominale, un nombre variable d’actions déterminable en fonction de la valorisation de la société qui sera retenue lors d’un événement ultérieur (dont au premier plan une nouvelle levée de fonds), mais minorée d’une décote convenue dès l’origine. A la différence des BSA ratchet émis gratuitement, l’investisseur achètera son BSA AIR pour un prix égal au montant de son investissement. L’avantage retiré se situera dans l’application du taux de décote qui viendra rémunérer le risque d’investir tôt.
Si, par exemple, l’investisseur achète un BSA AIR pour 100 000 euros avec un taux de décote de 30 % et si l’événement déclencheur se réalise sur la base d’une valorisation pré-monnaie de 2 millions d’euros, on calculera le nombre d’actions qu’il aurait reçu s’il avait initialement investi sur une valorisation de 1,4 million. Ce nombre sera bien entendu déterminé en neutralisant le décaissement occasionné par l’exercice du BSA AIR. Le second investisseur prendra en compte le nombre d’actions émises en exercice du BSA AIR pour déterminer, sur la base de la valorisation de 2 millions, son prix de souscription par action. L’AIR aura donc permis à l’investisseur de réaliser son investissement dès l’origine tout en différant la fixation de sa valorisation d’entrée et en restant, dans l’intervalle, en position de quasi-associé. L’avantage du BSA AIR tient au fait qu’il ne constitue pas de la dette ni de l’equity pur, mais du quasi-equity.
Les parties peuvent par ailleurs encadrer le jeu du BSA AIR en lui affectant une valorisation plafond ou une valorisation plancher. Et si plusieurs investisseurs veulent participer au tour, il suffit d’émettre un BSA AIR par investisseur.
Quelle est la protection juridique de l’acquéreur de ce BSA ?
En droit français, les titulaires de BSA bénéficient d’un régime protecteur organisé par le Code de commerce. Nous avons renforcé contractuellement ce dispositif pour couvrir les principaux points intéressant la période intercalaire, via un «accord d’investissement rapide» qui constitue le «chapeau» de l’opération. Il permet notamment de préciser les conditions dans lesquelles l’investisseur AIR devra adhérer au pacte d’actionnaire et les droits minimaux dont il y bénéficiera. Comme les tickets en early stage sont souvent peu élevés, l’investisseur AIR a moins besoin d’un arsenal de protections juridiques comme on le rencontre dans les levées de fonds classiques. L’objectif du «contrat chapeau» est donc de leur accorder le niveau de protection acceptable eu égard à la nature de leur investissement.
