Avec un montant d’environ 4 milliards d’euros selon Dealogic, les cessions de blocs d’actions par construction accélérée de livre d’ordres ont atteint des records en France au premier trimestre. Et ces opérations ne semblent pas près de s’arrêter dans les prochains mois. Retour sur cette tendance avec Marc Castagnède, associé d’Allen & Overy.
Comment expliquez-vous la vague de cessions de blocs à la Bourse de Paris ces derniers mois ?
Depuis le début de l’année, le marché actions performe dans des proportions remarquables, notamment par rapport au quatrième trimestre 2014, ce qui offre aux investisseurs la possibilité de céder des blocs et de profiter de la valorisation actuelle de leurs actions. Plusieurs cas récents de cessions de blocs ont concerné des émetteurs qui ont eux-mêmes surperformé par rapport aux indices boursiers. Nous avons ainsi vu, en début de semaine, la cession d’actions Valeo par Bpifrance. Le cours de l’équipementier a grimpé de près de 37 % sur un an. Il en va de même pour Accor avec le désengagement partiel de Colony et Eurazeo il y a quelques jours à la faveur d’une nette évolution du cours de Bourse au cours des douze derniers mois. Cette situation rend possible la réalisation de cessions de blocs dans des conditions extrêmement favorables. Ces opportunités sont d’autant plus notables que ces investisseurs sont souvent représentés aux conseils d’administration des émetteurs concernés et sont tenus de respecter des fenêtres négatives (blackout periods).
En ce qui concerne la cession récente par Airbus d’une partie de ses titres Dassault Aviation, la situation est différente et nettement plus complexe. En effet, le flottant de Dassault Aviation était quasi inexistant avant la réalisation de cette opération, ce qui le rendait plus difficile à réaliser, nécessitant un travail de préparation beaucoup plus important.
Quelle typologie d’investisseurs procède à ces cessions ?
Les fonds d’investissement sont des candidats naturels pour ce type d’opérations au regard notamment de leurs horizons d’investissement. C’est notamment le cas de Wendel qui a cédé des titres Saint-Gobain et Bureau Veritas, Eurazeo et Colony Capital avec Accor ou encore PAI avec Atos. Par ailleurs, on a pu noter les opérations réalisées par Bpifrance ou encore l’Etat qui s’est désengagé de Safran. Pour les industriels, ces cessions s’inscrivent souvent dans le cadre d’une politique de recentrage stratégique.
Quels sont les avantages de recourir à la construction accélérée d’un livre d’ordres ?
Les cessions en marché non organisées au fil de l’eau sont difficilement envisageables lorsqu’il s’agit de céder un nombre important d’actions, et auraient un impact négatif sur le cours de Bourse. L’identification d’acquéreurs dans le cadre d’opérations de gré à gré est également complexe pour des volumes importants. Le recours à des offres secondaires nécessite la collaboration active de l’émetteur et une documentation d’offre lourde et reste de ce fait rare en pratique.
Dans ce cas, le placement privé par construction accélérée d’un livre d’ordres présente l’avantage de faire appel à un syndicat bancaire en vue de sélectionner des investisseurs institutionnels. Ce syndicat sera en charge de construire un livre d’ordres formulés, dans un délai bref (moins de 24 heures), par plusieurs dizaines d’investisseurs. Cette méthode permet souvent d’optimiser le prix de cession des titres. Par ailleurs, le cédant négocie généralement un backstop lui offrant ainsi la faculté de vendre au syndicat bancaire ses titres à un prix minimum garanti, si les actions n’ont pu être placées à un prix de placement équivalent ou plus élevé.
Ce sont donc les banques qui assument le risque…
Il s’agit en effet d’un risque pour les banques, mais il est rare qu’elles conservent longtemps les titres. Elles risquent néanmoins de subir une moins-value importante par rapport au prix minimum garanti lors de l’écoulement de leurs titres. Les contrats contiennent également des clauses de résiliation en cas, par exemple, de baisse importante des marchés.
Ces opérations présentent-elles des spécificités juridiques ?
Pour les blocs d’actions traditionnels, il n’y a pas de difficulté juridique particulière. Il est essentiel d’être bien organisé et réactif compte tenu de la rapidité de ces opérations. Les négociations avec les banques sont rarement compliquées, car il s’agit souvent d’un contexte d’appel d’offres avec une documentation déjà établie.
