Le Listing Act, érigé en vecteur des ambitions de l’Union des marchés de capitaux de l’Union européenne (UE), est un ensemble de mesures déclinées en trois volets et en autant de textes : deux textes modificatifs (un règlement [1] modifiant les règlements Prospectus, MAR et MiFIR ; une directive [2] modifiant la directive MiFID et abrogeant la directive sur l’admission à la cote) et un texte nouveau (directive sur les actions à votes multiples [3]). Ces mesures, au-delà d’un fort éclectisme, fédèrent : il s’agit d’attirer et de fidéliser les entreprises de toute taille, et plus particulièrement les PME, sur les places boursières de l’UE et d’accroître l’accès aux capitaux. A cette finalité, le Listing Act entend : harmoniser, simplifier et alléger la réglementation, réduire les coûts, concilier et renforcer la protection des investisseurs et celle des créateurs d’entreprises.

Une mesure de fond et nouvelle : actions à DVM

Le Listing Act innove en franchissant le Rubicon : l’introduction des actions à votes multiples (DVM) dans les sociétés cotées. La préoccupation rejoint celle, en France, développée par le Haut Comité juridique de la Place financière de Paris et concrétisée par la loi Attractivité : encourager les fondateurs de PME à lever des fonds sur les marchés européens en leur permettant de garder le contrôle de l’assemblée – et de leur plan stratégique – post-IPO. La mesure contribue à restaurer une égale compétitivité des places boursières, au sein de l’UE et par rapport aux places étrangères, notamment américaines.

Le concept bouscule une partie des places européennes, hostiles au principe même d’un DVM (ex. : Espagne, Belgique) – au nom des principes de proportionnalité entre droits de vote et capital social et d’égalité de traitement des investisseurs – alors qu’une autre partie, plus libérale, le retient déjà, de plus ou moins longue date (Scandinavie, Suisse, Pays-Bas, Italie, France). Ce dernier groupe tendant à s’étoffer, la nouvelle directive parachève le mouvement en obligeant les Etats membres à un cadre commun. Ce cadre reste, à ce stade, minimaliste, la directive encourageant les Etats à introduire ou à maintenir des règles régissant les actions à DVM hors le périmètre couvert par celle-ci : périmètre couvrant les sociétés demandant une première admission à la négociation de leurs actions sur des MTF (incluant les marchés de croissance des PME – Euronext Growth en France) ; création sur décision de l’assemblée générale, à une majorité qualifiée, après approbation des éventuelles autres catégories d’actions et sans possibilité de subordonner la création d’actions à DVM à l’octroi de droits économiques renforcés pour les autres actions ; garanties minimales protégeant les actionnaires non porteurs d’actions à DVM, parmi lesquelles une mesure obligatoire limitant l’impact des DVM (ratio maximum DVM/droits de vote totaux ou majorités qualifiées pour certaines décisions), des mesures facultatives visant à limiter la durée de vie des DVM ; et enfin informations minimales dues au marché.

Ce tronc commun ne rend donc pas caduc le régime des actions à DVM introduit par la loi Attractivité en France, lequel s’applique à la première admission, sur un MTN mais également sur un marché réglementé ; et prévoit d’ores et déjà les garanties minimales requises par la directive (modalités de création des actions de préférence, détention nominative, durée de vie plafonnée, neutralisation des DVM pour certaines décisions). La transposition de la directive, appelée à intervenir d’ici le 5 décembre 2026, pourra être l’occasion de tirer les premiers enseignements du régime créé par cette loi.

De multiples mesures techniques : alléger, simplifier, harmoniser

La panoplie du Listing Act égrène, par ailleurs, les mesures techniques, d’importance et d’impact différents mais au service d’un but commun : harmoniser, rationaliser, simplifier et alléger le paysage réglementaire. L’enjeu est d’attirer et de retenir les sociétés sur les marchés boursiers de l’UE, en leur permettant de s’y financer et de s’y développer avec des charges et des coûts moindres, tout en préservant un degré suffisant de transparence, de protection des investisseurs et d’intégrité du marché.

Les mesures relatives à la publication d’informations privilégiées retiennent plus particulièrement l’attention compte tenu de la sensibilité du sujet pour les émetteurs. Sur le différé de publication, parmi les trois critères à cette faculté prévus par le règlement MAR, le deuxième – jugé trop imprécis et malaisé à manier – est modifié au profit d’un critère plus concret : l’information non susceptible « d’induire le public en erreur » devient une information qui « n’est pas en contradiction avec la dernière annonce publique ou un autre type de communication de l’émetteur […] sur la même matière ». L’information de l’autorité de régulation sur la décision de différé demeure a posteriori, mais devra être accompagnée d’une justification écrite portant sur la satisfaction des critères du différé, sauf sur les marchés de croissance de PME. Les Etats membres peuvent néanmoins décider de rendre cette justification quérable. Sur ce point, l’objectif de simplification est supplanté au profit de l’effectivité renforcée du contrôle des autorités de régulation.

Sur le périmètre de l’obligation de publication, les informations privilégiées attachées à un processus se déroulant en plusieurs étapes reçoivent un traitement particulier. Les informations relatives à une étape intermédiaire sont dispensées de publication immédiate ou de décision de différé, tant que la confidentialité peut être garantie [4], seules les circonstances finales ou l’événement final devant être divulgués, dès leur survenance.

Parmi les autres mesures, on citera pêle-mêle, sans exhaustivité : les exemptions à l’obligation de publier un prospectus (création de nouvelles exemptions, élargissement de certaines et suppression d’une) ; le contenu du prospectus, à savoir un ensemble de règles convergeant vers une harmonisation et une meilleure lisibilité (format normalisé et plafonné à 300 pages A4, futures lignes directrices de l’Esma en vue d’assurer la concision et la clarté des informations, suppression de l’obligation de fournir une version papier sur demande, faculté d’utiliser une langue usuelle dans la sphère financière, extension du périmètre des informations incorporables par référence) ; les suppléments (délai de rétractation en cas de publication d’un supplément porté à trois jours et interdiction d’introduire, sauf exception, un nouveau type de valeurs mobilières par voie de supplément dans un prospectus de base) ; l’intégration de trois nouveaux prospectus (de suivi de l’UE, d’émission de croissance de l’UE, d’admission à la croissance de l’UE) avec des normes de contenu, de format et d’approbation réduites ; l’obligation d’intégrer des informations ESG aux prospectus sur des titres faisant l’objet d’une publicité ESG ; la simplification des modalités de déclaration et divulgation des programmes de rachat d’actions ; ou encore un allègement des règles de liste d’initiés sur les marchés de croissance des PME. La plupart des mesures entrent en vigueur dès la première semaine de décembre 2024 ; d’autres sont différées à mars 2026.

Un objectif réaliste ?

L’arsenal déployé par le Listing Act est-il à la hauteur de l’ambition ? Des améliorations réelles sont à saluer, avec un effort certain d’harmonisation et de simplification, propre à déverrouiller certains obstacles à l’accès aux marchés boursiers et à dynamiser les places européennes.

L’effet doit toutefois être relativisé. Le Listing Act rationalise mais ne recompose pas l’ensemble du droit européen des marchés financiers : il pourra convaincre certains émetteurs, notamment les PME, de se coter ou de rester cotés, mais dans une ampleur qui devrait rester contenue. De nombreux freins, non abordés par le Listing Act, existent aujourd’hui à la cotation et, en premier lieu, des obligations lourdes et complexes : la directive CSRD en est un exemple récent. Mais c’est un premier pas, assurément intéressant.

[1] Règlement (UE) 2024/2809 PE/C du 23 octobre 2024.

[2] Directive (UE) 2024/2811 PE/C du 23 octobre 2024.

[3] Directive (UE) 2024/2810 PE/C du 23 octobre 2024.

[4] Les autres obligations liées à la qualification d’information privilégiée restent (liste d’initiés, obligation d’abstention, etc.).