Dans son discours de clôture du dernier colloque de la Commission des sanctions, la présidente de l’Autorité des marchés financiers (AMF) s’est publiquement félicitée de « notre fort engagement pour assurer l’intégrité d’une place financière qui n’a jamais fait le pari du laxisme ou du moins-disant réglementaire » en précisant que « le dernier rapport de l’Esma sur les abus de marché, qui porte sur l’exercice 2021, témoigne également de la détermination de l’AMF dans ce domaine : les sanctions prononcées par la Commission des sanctions de l’AMF représentent à elles seules plus de 70 % du montant agrégé à l’échelle de l’Union européenne ». Quelles sont donc les raisons expliquant une telle position dominante de l’AMF en matière de sanctions des manquements au règlement européen relatif aux abus de marché (MAR) ?
Il faut tout d’abord savoir que l’Autorité des marchés financiers (AMF) a toujours marqué un vif intérêt à l’idée de pouvoir afficher – chaque année – un nouveau « record » en termes de montant des amendes prononcées, au point de se vanter en 2023 du montant cumulé mis à la charge des justiciables au cours des 20 ans suivant sa création en 2003, à savoir 507 millions d’euros, qui sont venus remplir les caisses du Trésor public. Du reste, la France s’est donné les moyens de surclasser les autres Etats membres de l’Union européenne (UE) en faisant passer le plafond forfaitaire des amendes susceptibles d’être prononcées par la Commission des sanctions de l’AMF de 1,5 million d’euros en 2003 à 10 millions d’euros en 2008, puis à 100 millions d’euros en 2010 [1]. Dans le même temps, le plafond alternatif fixé au décuple des avantages ou profits retirés des manquements n’a pas varié, ce qui confirme que la France ne cherche pas à respecter un rapport de proportionnalité entre le montant des amendes administratives de l’AMF et les atteintes effectivement portées au marché, à hauteur des manques à gagner ou des pertes subies par les autres investisseurs.
Il en va de même avec la répression pénale des abus de marché, puisque la France n’a pas transposé les dispositions de l’article 5, § 2, c), de la directive 2014/57/UE du 16 avril 2014 subordonnant la caractérisation du délit de diffusion d’informations fausses ou trompeuses à la condition que « les personnes qui ont diffusé les informations tirent, pour elles-mêmes ou pour une autre personne, un avantage ou un profit de la diffusion des informations en question ». Il faut dire qu’en France, la principale cible des poursuites en la matière sont les émetteurs cotés, comme en témoigne l’intitulé de la deuxième table ronde du dernier colloque de la Commission des sanctions de l’AMF, consacrée à « la répression du manquement de diffusion d’informations fausses ou trompeuses par les émetteurs ». Or, non seulement les émetteurs cotés sont rarement en situation de « mentir » au marché (ils sont davantage exposés au risque de violer l’article 17 du règlement MAR qui les oblige à publier « dès que possible » des informations privilégiées qui les concernent directement), mais ils n’en retirent généralement aucun avantage.
Une marge de manœuvre supérieure à celle de ses homologues européens
En comparaison, les autres pays font pâle figure, puisque leurs propres plafonds forfaitaires s’échelonnent entre 5 millions d’euros (Italie et Portugal) et 30 millions d’euros (Espagne), en passant par 10 millions d’euros (Finlande) ou encore 15 millions d’euros (Allemagne, Belgique, Irlande et Suède) pour les personnes morales – dont la sanction française peut même être portée à un montant représentant jusqu’à 15 % de leur chiffre d’affaires annuel. Pour les personnes physiques, la fourchette va de 2 millions d’euros (Finlande) à 10 millions d’euros (Espagne), avec un point d’équilibre autour de 5 millions d’euros (Italie, Portugal, Allemagne, Belgique, Irlande et Suède), alors que la France peut aller jusqu’à 100 millions d’euros – sauf si les personnes physiques en question travaillent pour des intermédiaires financiers, auquel cas le plafond n’est « que » de 15 millions d’euros, exactement comme pour les personnes morales.
En outre, l’AMF s’est octroyé le droit de sanctionner à la fois la personne morale et son dirigeant (personne physique) à raison du même manquement au règlement MAR, quitte à ne pas en respecter les dispositions, alors que celles-ci sont d’application directe en France et devraient faire l’objet d’une interprétation stricte, comme tous les textes répressifs [2]. En ce qui concerne les manquements d’information tardive, les obligations de l’article 17 du règlement MAR ne sont mises qu’à la charge des émetteurs (personnes morales), si bien que leurs dirigeants (personnes physiques) ne devraient pas pouvoir être sanctionnés eux aussi [3] ; et pourtant ils le sont [4], ce qui ne fait qu’augmenter le montant des amendes susceptibles d’être prononcées par l’AMF…
Quels enseignements tirer des différences de pratiques entre les régulateurs européens en matière de sanctions financières ?
En ce qui concerne les manquements d’opérations d’initiés (article 8 du règlement MAR) ou de manipulation de marché (article 12 du règlement MAR), peu importe qu’il s’agisse de manipulation de cours ou de diffusion d’informations fausses ou trompeuses, le texte européen évoque le cas des personnes physiques qui participent à l’abus de marché commis par une personne morale. Il renvoie toutefois expressément au droit national de chacun des Etats membres pour définir les modalités selon lesquelles leur responsabilité individuelle peut être engagée. A cet égard, le considérant n° 40 du règlement MAR précise en effet qu’un tel renvoi aux mécanismes juridiques nationaux est indispensable pour déterminer les conditions à partir desquelles une personne physique pourra être poursuivie en tant que « complice » d’une personne morale « auteur » d’un manquement administratif : « Afin de garantir la responsabilité tant de la personne morale que de toute personne physique participant à la prise de décision de la personne morale, il est nécessaire de reconnaître les différents mécanismes juridiques nationaux des Etats membres. Ces mécanismes devraient concerner directement les méthodes d’imputation de la responsabilité dans le droit national. »
A titre d’exemple, la Belgique a ainsi prévu, aux termes du dernier alinéa de l’article 36 de la loi du 2 août 2002, que : « En cas d’infraction aux dispositions visées à l’alinéa 2, 2°, dans le chef d’une personne morale, la FSMA peut, de manière cumulative, infliger une amende administrative à la personne morale et à la personne physique qui a commis l’infraction pour le compte de la personne morale ainsi qu’à toute autre personne physique visée à l’article 8, paragraphe 5, ou à l’article 12, paragraphe 4, du règlement n° 596/2014 ». Or, force est de constater qu’une disposition équivalente n’existe pas en droit français, ce qui n’empêche pourtant pas l’AMF de doubler (potentiellement) le montant des amendes qu’elle prononce, puisqu’elle s’autorise à sanctionner cumulativement et la personne morale qui est « auteur » de l’abus de marché et la personne physique qui serait qualifiée de « complice » (au sens du droit pénal) parce qu’elle a pris part au manquement d’une autre personne (agissant en qualité d’initié ou de diffuseur de l’information fausse ou trompeuse par exemple).
Quelles répercussions possibles pour les entreprises et les investisseurs ?
Dans ces conditions, il est permis de comprendre comment l’AMF s’est (volontairement) mis en position d’être la championne d’Europe des sanctions pour abus de marché, avec une avance digne de Léon Marchand sur ses concurrents, c’est-à-dire tous les autres régulateurs boursiers au sein de l’UE, en prenant le risque d’effrayer les émetteurs (français) et les investisseurs (étrangers) qui peuvent être tentés de déserter la place financière de Paris, par peur de figurer au nombre des « trophées » que le « gendarme de la Bourse » souhaite ajouter à son « tableau de chasse ». En revanche, on peut se demander ce qui pousse l’AMF à vivre sa mission de protection de l’épargne publique comme une compétition, dont le vainqueur serait celui qui réclame les sanctions les plus lourdes, sachant en outre que la perspective d’être ensuite contredite par la juridiction de recours qui peut être saisie (sur accord du Collège) par le président de l’AMF est de nature à dissuader la Commission des sanctions de ne pas suivre le réquisitoire de l’accusation. Ne vaudrait-il pas mieux que l’AMF prenne exemple sur la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine, qui laisse au juge pénal le soin de sanctionner les infractions (intentionnelles) les plus graves [5] et se concentre sur l’obtention d’un accord transactionnel (montant significatif pris en charge par les compagnies d’assurances au titre de la couverture de la responsabilité civile de personnes physiques ou morales qui ne sont pas reconnues coupables des faits qui leur sont reprochés) permettant l’indemnisation des victimes d’abus de marché [6] ?
[1] En 2023, cette limite a (presque) été atteinte dans l’affaire H2O (93 millions d’euros).
[2] F. Martin Laprade, « Quand l’AMF découvre (avec difficulté) le concept d’écran de la personnalité morale », Option Finance n° 1735, lundi 22 janvier 2024.
[3] F. Martin Laprade, « L’AMF désormais impuissante face aux dirigeants des sociétés cotées qui tarderont à informer le marché ? », Option Finance n° 1400, lundi 6 février 2017.
[4] F. Martin Laprade, « Douche froide ou chant du cygne ? » ; note sous décision Commission des sanctions de l’AMF en date du 7 mai 2018 à l’égard de la société Montagne Neige Développement (MND) et son dirigeant, Option Finance n° 1467, lundi 18 juin 2018, p. 48.
[5] F. Martin Laprade, « Et si le PNF s’emparait du contentieux des “abus de marché” ? » ; note sous TJ Paris, 25 mai 2023, Option Finance n° 1719, lundi 25 septembre 2023.
[6] F. Martin Laprade, « Quels enseignements peut-on tirer des derniers soubresauts de l’affaire Vivendi ? » ; note sous TC Paris, 7 juillet 2021, Option Finance n° 1639, lundi 24 janvier 2022.
