Le Conseil de l’Union européenne a adopté le 8 octobre 2024 le Listing Act [1] regroupant diverses mesures qui visent à rendre les marchés de capitaux plus attractifs pour les entreprises de l’UE, et notamment les PME, en facilitant leur accès au marché de capitaux tout en préservant la protection des investisseurs et l’intégrité des marchés. Parmi ces mesures, le Listing Act modifie le règlement (UE) n° 596/2014 sur les abus de marché afin notamment « de remédier au caractère disproportionné des exigences imposées aux émetteurs » par rapport aux objectifs poursuivis. Certaines de ces mesures sont entrées en application le 4 décembre 2024.
Le règlement (UE) n° 596/2014 sur les abus de marché (le « règlement MAR ») entré en application le 3 juillet 2016 a introduit au sein de l’Union européenne (UE) un cadre uniforme et strict de la réglementation des abus de marché en vue de garantir des conditions d’application uniformes dans tous les Etats membres. Les modifications apportées au règlement MAR par le Listing Act font suite aux consultations publiques menées par l’Esma, desquelles il ressort notamment que la réglementation faisait peser des obligations trop lourdes pour les émetteurs. Les développements ci-après ne traitent que des modifications du règlement MAR entrées en application le 4 décembre 2024.
Déclarations des personnes exerçant des responsabilités dirigeantes
Le seuil de notification, aux autorités compétentes et à l’émetteur, des transactions effectuées par les personnes exerçant des responsabilités dirigeantes au sein d’un émetteur (les « dirigeants ») et les personnes ayant un lien étroit avec elles est relevé de 5 000 euros à 20 000 euros par année civile. Les autorités compétentes des Etats membres peuvent, par ailleurs, porter ce seuil à 50 000 euros par année civile (contre 20 000 euros précédemment) ou le ramener à 10 000 euros, lorsque les conditions de marché national le justifient. Toute décision de relever ou de réduire le seuil et les motifs de cette décision devront préalablement être notifiés à l’Esma.
Pour mémoire, l’Autorité des marchés financiers (AMF) avait fixé le seuil de déclaration à 20 000 euros. Par conséquent, le relèvement du seuil n’a pas d’impact en droit français, sauf à ce que l’AMF décide de le relever ou, au contraire, de le réduire. A ce jour, notons que seule l’autorité compétente de Malte a notifié à l’Esma sa décision de réduire le seuil de déclaration à 10 000 euros.
Interdiction de réaliser des opérations pendant les fenêtres négatives
Le règlement MAR avait introduit une interdiction de principe, applicable aux seuls dirigeants, de réaliser des transactions « avant l’annonce d’un rapport financier intermédiaire ou d’un rapport de fin d’année que l’émetteur concerné est tenu de rendre public » (les « fenêtres négatives »). Toutefois, les émetteurs pouvaient en cas de circonstances exceptionnelles [2] ; ou de transactions réalisées dans le cadre de système d’actionnariat salarié ou d’épargne salariale, de formalités ou d’exercice de droits attachés aux actions, autoriser les dirigeants à réaliser des transactions pendant les fenêtres négatives. Cette autorisation initialement limitée aux transactions sur les actions de l’émetteur est étendue aux instruments financiers autres que des actions.
Le Listing Act introduit un nouveau cas d’autorisation. Les émetteurs peuvent désormais autoriser les dirigeants à réaliser des transactions pendant une fenêtre négative « dans le cas de transactions ou d’activités commerciales qui ne sont pas liées à des décisions d’investissement actives prises par la personne exerçant des responsabilités dirigeantes, ou qui résultent exclusivement de facteurs externes ou d’actions de tiers, ou qui sont des transactions ou des activités commerciales, y compris l’exercice de produits dérivés, basées sur des conditions prédéterminées ». En pratique, quatre typologies de situation sont visées [3] dont notamment les accords irrévocables conclus en dehors des fenêtres négatives ; les cas de successions, dons et donations ; et les mandats discrétionnaires de gestion de portefeuille exécutés par un tiers indépendant.
L’introduction de cette nouvelle exception est certes bienvenue, mais il est regrettable que pour les opérations ne requérant aucune décision active du dirigeant, le Listing Act n’ait pas prévu une présomption simple de non-commission d’opérations d’initiés (ou « Safe Harbour ») comme cela était notamment prévu par la doctrine AMF avant l’entrée en vigueur du règlement MAR pour les mandats de gestion programmée [4]. Les dirigeants pourront dorénavant maintenir l’exécution d’un mandat discrétionnaire de gestion pendant les fenêtres négatives, à condition d’obtenir l’autorisation de l’émetteur.
Reporting des opérations réalisées dans le cadre des programmes de rachats d’actions
Pour mémoire, pour qu’un programme de rachat d’actions bénéficie d’une dérogation à l’interdiction des opérations d’initiés, de la divulgation illicite d’informations privilégiées et des manipulations de marché, les émetteurs étaient notamment tenus de déclarer à l’autorité compétente de chaque plateforme de négociation sur laquelle leurs actions sont négociées ; et de rendre publiques les opérations réalisées dans le cadre du programme de rachat sous une forme détaillée et sous une forme agrégée. Le Listing Act simplifie les obligations de reporting de ces opérations. Dorénavant, les émetteurs doivent les communiquer sous une forme détaillée, uniquement auprès de l’autorité compétente du marché le plus pertinent en termes de liquidité et sous une forme agrégée, auprès du public – volume agrégé et prix moyen pondéré par jour et par plateforme de négociation.
Contrat de liquidité conclu par les émetteurs cotés sur Euronext Growth
Le règlement (UE) 2019/2115 avait introduit la possibilité pour les émetteurs d’instruments financiers admis à la négociation sur les marchés de croissance des PME de conclure un contrat de liquidité avec un fournisseur de liquidité, pour autant que certaines conditions soient remplies. L’une de ces conditions était que l’opérateur de marché ou l’entreprise d’investissement exploitant le marché de croissance des PME accuse réception par écrit, auprès de l’émetteur, d’un exemplaire du contrat de liquidité et marque son accord sur les modalités et conditions dudit contrat. Le Listing Act supprime l’obligation de recueillir l’accord de l’opérateur de marché ou l’entreprise d’investissement exploitant le marché de croissance des PME.
Sondages de marché
Introduits en droit européen à la demande de la France, les sondages de marché permettent aux émetteurs de lever des financements et contribuent ainsi au bon fonctionnement des marchés. La réalisation de ces sondages pouvant impliquer la divulgation d’informations privilégiées aux personnes sondées, le règlement MAR avait instauré une présomption de divulgation licite d’information privilégiée dans le cadre normal de l’exercice du travail, de la profession ou des fonctions d’une personne, sous certaines conditions (notamment l’information préalable de l’autorité compétente, le consentement de la personne sondée à recevoir ces informations, l’information de la personne sondée de l’obligation de respecter les obligations d’abstention et de conserver la confidentialité des informations communiquées).
Désormais, toute personne communiquant des informations privilégiées dans le cadre d’un sondage de marché pourra décider de ne pas respecter la procédure et les conditions des sondages de marché prévues à l’article 11, 4°). Dans ce cas, elle ne bénéficierait pas de la présomption de divulgation licite d’information privilégiée dans le cadre normal de l’exercice du travail.
Toutefois, afin de permettre aux autorités compétentes de mener leurs investigations, que le participant de marché communicant décide ou non de respecter la procédure des sondages de marché, il devra déterminer (avant le lancement du sondage et à chaque communication d’information) si les informations communiquées constituent des informations privilégiées et consigner par écrit les raisons l’ayant amené à cette conclusion ; et conserver un enregistrement des informations communiquées.
En outre, il devra informer dès que possible les personnes ayant reçu ces informations, qu’elles ont perdu leur caractère privilégié, à moins qu’elles n’aient fait l’objet d’une annonce publique. Enfin, notons que le Listing Act modifie la définition de « sondages de marché » pour couvrir le cas où la communication d’information ne serait pas suivie d’une annonce spécifique (« avant l’annonce d’une transaction, qu’elle ait lieu ou non »).
[1] Règlement (UE) 2024/2809 du Parlement européen et du Conseil du 23 octobre 2024 modifiant les règlements (UE) 2017/1129 (UE) n° 596/2014 et (UE) n° 600/2014 afin de rendre les marchés des capitaux de l’Union plus attractifs pour les entreprises et de faciliter l’accès des petites et moyennes entreprises aux capitaux.
[2] Sont considérées comme exceptionnelles les circonstances présentant « un caractère extrêmement urgent, imprévisible et impérieux, que leur cause est étrangère à la personne exerçant des responsabilités dirigeantes et que cette dernière n’a aucun contrôle sur elles » (article 8 du règlement délégué (UE) 2016/522 du 17 décembre 2015).
[3] voir le considérant n° 76 du Listing Act.
[4] Recommandation AMF n° 2010-07.
