La conjoncture économique, marquée à la fois par une abondance de liquidités et des valorisations élevées, apparaît propice à la conduite, notamment par les groupes souhaitant optimiser leur portefeuille pour mieux rebondir dans la phase de sortie de crise, de revues stratégiques de leurs filiales sous-performantes en vue de leur cession à un tiers. L’incertitude continuant de peser sur l’économie, dans un contexte de retrait progressif des aides publiques et de hausse des prix des matières premières, doit toutefois conduire à ne pas minimiser les risques, réels, de dégradation de la situation financière et de dépôt de bilan d’une cible après sa reprise.

Des sources multiples de contentieux en cas de faillite de la cible après sa reprise

L’expérience démontre que dans l’hypothèse où le plan de retournement élaboré par le repreneur d’une filiale en difficulté ne peut être mis en œuvre dans les conditions prévues au moment de la cession et aboutit, in fine, à la liquidation judiciaire de l’entité cédée, la cristallisation du passif de la cible et le licenciement de ses salariés peuvent être sources de multiples contentieux.

Le vendeur, en particulier lorsqu’il s’agit d’un grand groupe disposant d’une importante surface financière, peut voir sa responsabilité recherchée par le liquidateur ou des salariés de l’entité cédée. Généralement fondées sur le droit commun de la responsabilité civile, ces actions tendent, en résumé, à reprocher au vendeur une faute ayant consisté à s’être « débarrassé » d’une filiale en difficulté, en la cédant à un acquéreur inadéquat ou peu scrupuleux.

Dans les dossiers complexes, de telles actions, en particulier lorsqu’elles émanent du liquidateur, sont précédées d’une expertise technique ordonnée sur requête par le juge-commissaire. Un expert est alors désigné avec pour mission, selon les cas, de déterminer l’origine des difficultés de l’entité cédée, d’examiner ses éventuels liens de dépendance avec le groupe vendeur et/ou de rechercher les potentielles irrégularités commises dans le cadre de la cession. L’expert peut par ailleurs se voir confier pour mission de déterminer la date de cessation des paiements de l’entité cédée (qui, si elle est établie à une date antérieure à celle fixée par le tribunal dans le jugement d’ouverture de la procédure collective, peut justifier l’introduction d’actions en annulation de certains actes passés par la société avant sa procédure collective).

Cette mesure ne constituant pas une expertise judiciaire au sens du Code de procédure civile, l’expert n’est pas tenu de procéder à un échange contradictoire avec les parties visées par sa mission, auxquelles il n’a pas davantage à communiquer ses conclusions avant le dépôt de son rapport. Dans les dossiers à forts enjeux, les experts s’attachent toutefois à conférer un caractère contradictoire à leurs travaux, en diffusant un projet de rapport et en organisant une ou plusieurs réunions avec les parties concernées et leurs conseils afin de recueillir leurs observations. Quels que soient le contenu et la qualité du rapport final, celui-ci comportera toujours une forme d’illusion rétrospective : un plan de retournement considéré comme ambitieux mais doté de véritables chances de succès à l’époque des faits pouvant facilement se muer, une fois son échec connu, en projet irréaliste. Et le rapport final sera utilisé par le liquidateur de l’entité cédée pour établir le caractère fautif de l’opération mise en œuvre. Sauf pour la partie présentée comme fautive dans le rapport à recourir, à ses frais, à une contre-expertise, sa défense devant la juridiction saisie s’en trouvera de fait fragilisée.

Ce d’autant que le repreneur lui-même peut être amené à critiquer les conditions de la cession, voire à tenter de la remettre en cause et à solliciter le retour des titres de la cible en liquidation judiciaire (et des risques associés à cette détention) dans le patrimoine du vendeur, en se prévalant de manœuvres dolosives de la part de ce dernier et/ou des dirigeants de la cible (ex. : dissimulations d’éléments clés, fourniture d’informations erronées, etc.).

A l’inverse, il peut également être envisagé que la responsabilité du repreneur soit recherchée par le vendeur, voire les salariés de l’entité cédée, dans l’hypothèse où le repreneur n’aurait pas respecté les engagements, notamment d’investissement, qu’il aurait pris en vue du redressement de la cible. A cet égard, notons que la situation de l’acquéreur qui, estimant avoir été victime d’un dol ayant rendu la réalisation de son projet impossible, se serait volontairement abstenu d’en initier la mise en œuvre après la cession, est particulièrement délicate. Une telle abstention pourrait – au moins le temps de l’examen de son action en cas de succès, définitivement en cas d’échec – l’exposer directement au grief d’avoir provoqué la faillite de la cible en refusant d’exécuter ses engagements.

Quelle que soit l’issue de ces actions judiciaires, leur introduction est, pour les parties qui en sont l’objet, à elle seule génératrice d’un risque réputationnel significatif, d’importants frais de conseils et de procédure et, in fine, de risques financiers considérables en cas d’engagement de leur responsabilité.

Les bonnes pratiques indispensables à la maîtrise de ces risques

L’expérience de tels contentieux révèle qu’une gestion optimale des risques précités passe autant par une structuration financière, contractuelle, sociale et fiscale adaptée aux spécificités d’une opération de M&A distressed, que par l’adoption, à chaque étape du processus, d’une véritable logique précontentieuse. Pour synthétiser à l’extrême, cela signifie que tant le vendeur que l’acquéreur doivent, non seulement réaliser un minimum de diligences de nature à s’assurer du sérieux et du caractère objectivement réalisable de l’opération de retournement de la cible en difficulté, mais en outre se ménager la preuve des démarches qu’ils ont mises en œuvre à cette fin.

L’élaboration et la conduite du processus de sélection du repreneur doivent ainsi être la première occasion de poser les jalons probatoires consolidant la position des parties prenantes en cas de contentieux futurs. Côté vendeur, le fait d’avoir recours à un appel d’offres compétitif (organisé dans les dossiers d’une certaine taille sous l’égide d’une banque d’affaires), de fournir aux candidats les éléments leur permettant de réaliser une due diligence juridique et financière de qualité (avec un focus particulier sur l’origine des difficultés) et de faire revoir et valider le plan de retournement du repreneur et ses hypothèses sous-jacentes par un cabinet d’audit spécialisé sont autant d’éléments positifs.

La conduite, à chaque étape clé, d’une analyse régulière des principaux risques du projet (qui dépendront de la qualité des offres reçues, de la surface financière de leurs auteurs, de la lourdeur des potentielles opérations de réorganisation requises en amont de la cession et des conclusions des divers intervenants sur le projet) doit en outre permettre d’arbitrer entre, d’un côté, l’indispensable fluidité des interactions entre les parties prenantes à la reprise et, de l’autre, la nécessité de formaliser et de documenter les actions entreprises pour s’assurer, sur la base des éléments objectifs alors disponibles, du sérieux de l’acquéreur, et du caractère raisonnable et de la conformité de son projet à l’intérêt social de la cible.

En principe, le degré de prudence et la nature des diligences requis devraient être inversement proportionnels à la surface financière et au track-record du repreneur. Dans le cas d’une reprise par un acquéreur étranger, même doté d’importants moyens financiers, le recours, classique, à un véhicule ad hoc spécialement constitué pour l’acquisition pose la question de l’obtention de garanties quant à la nature de l’actionnariat et à la capitalisation du véhicule d’acquisition. L’absence de telles garanties peut en effet s’avérer problématique en cas de faillite ultérieure de la cible provoquée par d’éventuels manquements du repreneur : si le nouvel actionnaire défaillant se trouve au final être une « coquille vide », le liquidateur et les salariés de la cible seront mécaniquement incités à accroître la pression et, le cas échéant, à agir à l’encontre du vendeur.

Plus les risques identifiés sont élevés, plus le recours préalable aux procédures de prévention des difficultés (mandat ad hoc, conciliation) est recommandé. Utilisées à bon escient, ces procédures sont à la fois adaptées aux négociations relatives à la cession proprement dite (appel d’offres, élaboration et revue et validation d’un plan de retournement de la cible, négociations avec les créanciers de la cible, etc.) et utiles pour se ménager la preuve des diligences entreprises dans ce cadre, le mandataire constituant un tiers indépendant faisant rapport à la juridiction des diligences accomplies en vue de la cession. L’homologation de l’accord par le tribunal est un facteur de sécurisation complémentaire.