Après plusieurs années de crise ayant contraint les fonds à conserver des participations qu’ils auraient cédées en temps normal, la rotation des portefeuilles LBO de certains fonds semble retrouver un rythme plus conforme aux années d’avant-crise. Si bon nombre de participations acquises il y a six ou sept ans sont toujours détenues par les acteurs du capital-investissement, faute de pouvoir les vendre en espérant un retour sur investissement digne de ce nom, certaines sociétés reprises en LBO depuis 2010 apportent toute satisfaction à leurs actionnaires qui n’hésitent pas à les revendre au bout de deux, trois ou quatre ans, correspondant aux délais usuels de détention avant la crise. Parmi celles-ci, on peut notamment citer Sermeta, cédée par Carlyle il y a quelques semaines à un consortium d’investisseurs comprenant notamment Bpifrance, Arkea Capital et Unexo, pour un montant de près de 700 millions d’euros après quatre ans en portefeuille. Egalement acquises en 2010, BC Partners a revendu Spotless Group à l’industriel allemand Henkel pour 940 millions d’euros, tandis qu’Astorg et Montagu PE viennent de racheter le spécialiste mondial du diagnostic Sebia auprès de Cinven pour plus de 1 milliard d’euros. Plus rapide encore, LBO France boucle actuellement la cession de sa participation dans Labeyrie à PAI Partners à peine plus de deux ans après l’avoir acquise.

Retour de la confiance

«Ce retour à des sorties plus rapides est le reflet d’une situation macroéconomique qui s’est retournée depuis dix-huit mois. Les investisseurs qui ont acheté en bas de cycle récoltent aujourd’hui les fruits de leur travail, observe Thomas Boulman, partner chez LBO France. Aujourd’hui, la confiance est revenue et il y a beaucoup d’argent, tant en dette qu’en equity, disponible et donc à investir, ce qui permet au marché de retrouver sa liquidité.» En effet, entre la politique monétaire accommodante de la BCE, le fait que les investisseurs aient fui les pays émergents, et les levées de fonds intervenues depuis 2010, les fonds disposent d’un environnement particulièrement favorable pour reprendre leurs emplettes, après plusieurs années d’accalmie du fait de l’incertitude ambiante.

«Les raisons de ces sorties aujourd’hui plus rapides sont plutôt à étudier du côté des acheteurs, les vendeurs ne cherchant pas forcément à sortir immédiatement», note Vincent Ponsonnaille, associé de Linklaters. En effet, certains actifs ont reçu des offres sans même que l’actionnaire n’ait initié la vente, à l’image de Sebia, cédé alors que Cinven commençait à peine à envisager un processus d’enchères.

L’essor du high yield

Cet appétit des acheteurs est évidemment facilité par l’abondance de financements disponibles sur le marché, qui permettent aux acquéreurs de proposer des prix correspondant davantage aux attentes des vendeurs, alors que cette problématique était l’un des principaux freins aux transactions ces dernières années. Le retrait des banques depuis l’entrée en vigueur des règles de Bâle 3 a en effet été largement compensé par l’essor des financements sur les marchés. «Le high yield est devenu une vraie source de financement et de refinancement. Il offre aujourd’hui les mêmes taux que les banques, mais avec des conditions beaucoup plus souples, comme les cov-lite.Cette situation est nouvelle pour les banques, d’autant qu’elles sont également en concurrence avec le marché des placements privés », souligne Thomas Boulman.

Face au risque de perdre des parts de marché et de ne plus prendre part à ces transactions rapides et lucratives, les banques commencent néanmoins à s’adapter à cette concurrence nouvelle. «Nous constatons une tendance à l’abandon des double luxco. C’est le signe que la concurrence pèse sur les banques qui acceptent désormais uniquement les garanties de la société mère française, voire simplement une golden share mise en place dès le départ», analyse Vincent Ponsonnaille.

La dette portable facilite les cessions

Quant à la dette LBO contractée par le cédant, elle présente désormais des caractéristiques facilitant les sorties plus ou moins rapides, permettant aux acquéreurs de maintenir l’endettement existant dans le nouveau montage. «Depuis récemment, les vendeurs négocient une dette «portable» lors d’un refinancement. Ils mettent ainsi en place un financement incluant une exception à la clause de changement de contrôle qui ne s’appliquera pas au moment de la cession», explique l’associé de Linklaters. Cette portabilité de la dette s’applique également au high yield, les investisseurs devant l’accepter au risque de ne pas pouvoir placer leur argent sur les opérations convoitées. Dans le cas de Labeyrie, qui a refinancé sa dette en début d’année via une émission high yield portable, l’offre a été sursouscrite 15 fois, signe de l’insatiable appétit des investisseurs. Les conditions semblent désormais réunies pour une accélération des transactions LBO dans les prochains mois.