« Nous n’avons encore que peu de recul finalement pour dresser un bilan des modifications apportées aux procédures d’insolvabilité contenues dans le livre VI du Code de commerce. Les nouvelles mesures entérinées par l’ordonnance du 15 septembre 2021 et son décret d’application du 23 septembre sont devenues applicables au 1er octobre de la même année, soit il y a un peu plus de deux ans », souligne en préambule à toute analyse de fond Julien Sortais, associé restructuring et distressed M&A chez KPMG France. Rappelons que ces textes ont permis de transposer la directive européenne Restructuration et insolvabilité du 20 juin 2019 et d’articuler le droit des sûretés avec le droit des entreprises en difficulté, un des objectifs énoncés dans la loi Pacte en mai 2019. L’architecture générale du droit des entreprises en difficulté n’a pas été bouleversée, mais de nouveaux outils ont été introduits et un volet financier très fort a été inclus avec une analyse plus poussée des business plans et des évaluations financières, selon Karim Helal, associé en restructuring financier chez KPMG France.

De fait, les procédures de mandat ad hoc et de conciliation, qui ont fait la preuve de leur efficacité, ont été conservées. « Des évolutions dans le mode d’adoption des plans de sauvegarde et de redressement ont néanmoins été apportées avec une innovation majeure, rappelle Grégoire Thiébaut, directeur associé au sein du cabinet d’audit indépendant Exelmans, liée à l’introduction des classes de parties affectées. Ces dernières correspondent aux différents groupes de créanciers dont les droits similaires sont affectés par le projet de plan de redressement ou de sauvegarde, au regard de l’alternative d’un plan de cession ou d’une liquidation. » Par exemple, dans le dossier Casino, placé en procédure de sauvegarde accélérée (PSA) en octobre 2023, Green Yellow Holding, unique créancier de la classe n° 2 de Casino Participations France au titre d’une garantie consentie à son bénéfice, avait voté contre l’adoption du projet de PSA de la holding. Mais, en fin de compte, sur les 17 classes de parties affectées des filiales concernées de Casino, 16 d’entre elles ont validé la feuille de route retenue à la majorité requise.

L’efficience des classes de parties affectées

Ces classes de parties affectées, qui sont venues se substituer aux anciens comités de créanciers, s’imposent en cas de procédure de sauvegarde accélérée, fusion de la sauvegarde accélérée et de la sauvegarde financière accélérée (SFA), également voulue par la directive européenne. Cette nouveauté va de pair avec la prise en compte du principe du meilleur intérêt des créanciers ou « best-interest of creditors test » en anglais. Un critère recommandé de longue date par la Banque mondiale et consacré par le droit de l’insolvabilité américain du Chapter 11 du US Bankruptcy Code (USBC), ainsi que par le droit allemand (Insolvenzordnung – InsO). « Au début, j’avais quelques inquiétudes. Mais, in fine, ces nouveaux outils apportent plus de flexibilité et favorisent une approche axée sur la résolution des difficultés des entreprises. Concernant les business plans soumis aujourd’hui, je les trouve plus réalistes et sans doute un peu moins volontaristes que ceux qui pouvaient être présentés il y a deux ans et qui auraient cherché à couvrir tout le passif en manquant un peu de pragmatisme », complète Eric Guedj. Le founding partner d’Exelmans voit surtout dans cette dernière réforme en date une méthode permettant de rendre la valeur d’une entreprise plus objective, en trouvant la meilleure manière de désintéresser les créanciers et donc d’assurer la poursuite de la vie de l’entreprise. « Néanmoins, dans une procédure de sauvegarde accélérée (PSA), l’application du best-interest of creditors test où on doit comparer effectivement le plan proposé avec la valeur résiduelle de l’entreprise dans différents cas (liquidation judiciaire, plan de cession, etc.) peut s’avérer délicate, prévient Julien Sortais, notamment quand on doit évaluer des actifs incorporels comme des marques par exemple. »

Un outil qui n’est pas réservé aux grands groupes

Les restructurations très médiatisées avec ouverture d’une procédure de sauvegarde accélérée de Pierre & Vacances (mai 2022), d’Arc International (juin 2022) et, plus récemment, d’Orpea (mars 2023) et de Casino (octobre 2023), voire bientôt d’Atos, selon certains analystes, ne doivent pas laisser penser que ce dispositif est hors de portée des entreprises plus modestes. Pour en bénéficier, certaines conditions de seuils doivent toutefois être remplies (par exemple, 20 salariés employés à la date de la demande d’ouverture de la procédure, 1,5 million d’euros de total de bilan à la date de clôture du dernier exercice comptable, etc.). « Un des atouts majeurs qu’offre la PSA est de pouvoir bénéficier du temps et du cadre confidentiel d’une procédure amiable pour bâtir un plan de sauvegarde et ainsi de minimiser la durée de la procédure collective. Il y a d’ailleurs un parallèle intéressant à faire avec le prepack cession, où l’on construit la vente dans le cadre d’une procédure amiable confidentielle. La PSA permet de mettre sur pied un plan en conciliation et de l’exécuter en procédure collective », indique Julien Sortais. A contrario, un point faible, selon l’expert, est lié au fait que les évaluations sous-tendant le plan et la correcte application des classes de parties affectées sont basées sur des business plans, qui sont par définition des projections. Cela peut entraîner des contestations sur le résultat des valorisations, et donc, du plan dans son ensemble.

Les créanciers non sécurisés

« Quand on analyse les dossiers de place récents, la mise en œuvre d’une procédure de sauvegarde accélérée entraînant l’utilisation de classes de parties affectées a permis, sur la base d’un business plan, de dire qui « est dans la monnaie » (NDLR : un créancier, qui, même dans un scénario liquidatif, conserverait une chance de recouvrement de sa créance) et qui ne l’est pas. En général, comme c’était le cas avant, ce sont les créanciers les moins sécurisés qui seront sortis car ils ne sont pas dans la monnaie. Cependant, comme évoqué, la valorisation est prépondérante et peut être contestée, sauf si le rang de classe est tout en bas de l’échelle, auquel cas la probabilité de recouvrement reste très faible », ajoute Karim Helal. Dans le cas de la restructuration du groupe d’Ehpad Orpea, certains actionnaires et créanciers non sécurisés ont dû, pour les premiers, accepter une dilution importante et, pour les seconds, une conversion massive de leurs créances en capital, à une parité très peu séduisante.